（今日外汇）德拉吉的“空头支票”变成“核武器”

原标题:（今日外汇）德拉吉的“空头支票”变成“核武器”

大约在1年半前欧债危机还处于白热化的时候，欧洲央行德拉吉首次透露了一个还处于构建中的购债计划——OMT购债计划，直到到现在OMT购债计划仍没有完全的法律文件，更不要是真的实施了。

当时很多人笑称德拉吉的“火箭筒”只不过是跟“水枪”，然而从现在的效果看来，意大利和西班牙10年期国债收益率都从7%+跌至了4%不到，OMT购债计划的巨大威力已经不需要再证明了。

是什么使得德拉吉的“空头支票”变成“核武器”的呢？摩根大通经济学家Barr分析了OMT架构的威力来源，其中最巧妙的莫过于OMT购债计划的模糊性甚至可能增加了其公信力：

OMT依赖的最核心架构是EFSF/ESM救助基金和增强条件信贷额度(ECCL)。(ECCL是IMF架构下附带特定条件的救助计划。)在OMT购债计划之前的SMP购债计划是不存在这些架构的。获得ECCL而必须履行的“严格而有效的附带条件”(或是一个宏观经济的改革计划)是欧洲央行考虑使用OMT购债支持的必要条件，救助一旦开始，“全面满足附带条件”是持续获得支持的必要条件。虽然ESM信贷额度的设计更大程度上等价于IMF的架构，但事实上我们并没看过其真正的使用，这意味着我们不知道ESM信贷额度究竟有多接近于全面ECCL救助计划的附带条件。但ESM指引的草案显示，其条件非常接近于全面ECCL的救助计划。更重要的是，授予一个ECCL需要ESM管委会成员全票通过，管委会由欧元区各国财长组成。财长可以独立地作出决定，还是需要在其国会获得特定票数支持，取决于各国各自的安排。但几乎在所有情况里，授予ECCL的决定都需要国会投票的支持。这个架构意味着，在申请救助的国家和剩下的欧元区国家之间会在救助计划条件上激烈的讨价还价，和国内关于接受欧洲央行救助是否合适的政治争论，将会更多地在OMT救助计划启动前发生。来自OMT救助计划的支持将只能在这些决定的阴影下发生，而欧洲央行将会评估收益率是否反应了更换货币的风险(欧元破裂的风险)。我们认为，这一系列的约束授予了欧洲央行任何启动OMT购债的决定重要的合法性，尽管诸如德国这样的债权国一直表示担忧。

执行OMT购债计划的灵活性也部分扭转了传统救助计划债权人的无奈，避免了“逆向选择的出现”：

那么，在救助计划执行和OMT购债持续的时候会面对什么困难呢？希腊的救助计划已经证明了，评估是否满足救助条件并非非黑即白的问题，贷款人可能有“延长救助和假装不知道”的倾向。然而，欧洲央行已经表示，OMT购债会自动停止一段时间，只有在成功完成评估后才会再启动。这将把举证责任转移到接受OMT救助的国家，它们必须给快速和积极的评估结果。鉴于一个接受OMT救助的国家必须保持一定程度的市场融资能力，我们认为这将是证明救助计划满足附加条件的强力机制。OMT的管理架构创造了一个强大的机制——除非不可避免，否则不会寻求ECCL。

德国宪法法庭即将对OMT购债计划的合法性作出裁决，摩根大通认为，裁决不大可能“封杀”OMT购债计划，但很可能对启动OMT购债计划设定更多的条件，而设定更多条件可能还会进一步增加OMT购债计划的公信力。

OMT和ESM的存在并非没意义的，在地区运作的一些其它方面已经取得了进展。我们认为，其对建立银行联盟的进展是积极的。我们认为，塞浦路斯的经验已经证明了，存在让私营部门承担银行损失的动力，并把其打造成监管框架。市场已经成功消化了这些影响，而并没有冲击银行的融资环境。虽然ESM协议规定了主权债务的重组作为最后的手段，但政策制定者看起来已经抛弃了把任何进一步让私营部门承担损失的方案作为重建债务可持续性策略一部分的想法。同时，爱尔兰和西班牙的经历也正在证明，对在欧洲的支持下重建债务可持续性困难应该给予更多的乐观。因为OMT购债计划早就被发现了存在合法性问题，接着的确需要更多的司法裁决，我们认为司法裁决对OMT购债计划直接影响是，裁决的存在将根本性地改变了投资者对边缘国家主权债务的看法。

虽然从未使用，但OMT购债计划的存在可能已经成为了解决欧债问题的催化剂，这就是德拉吉的“魔术”——如果说欧债危机的根源在于欧元区各国利益的纠纷，那么OMT购债计划的成功更可能是因为其在促进各方寻求利益平衡中所起到的稳定作用。